在VC/PE投資江湖，源星資本管理合伙人于立峰是只“嗅覺靈敏”、“喜靜，不喜動”的獵豹。早在2014年，“互聯(lián)網(wǎng)+”創(chuàng)業(yè)高溫，他就罕見提出“智能+”投資概念，稱其會成為下一個“臺風(fēng)口”并于2015年開始進行系統(tǒng)性投資布局。

2年后，當(dāng)VC/PE重心逐漸偏移，轉(zhuǎn)身迎接“風(fēng)口”時，于立峰又開創(chuàng)性提出“新動能產(chǎn)業(yè)投資”策略，在“智能+”投資概念基礎(chǔ)上進一步升級，把脈智能領(lǐng)域投資新趨勢。

每次行業(yè)爆發(fā)前夜，他似乎總能抓住那個最為關(guān)鍵的點，先人一步嗅到紅利。時間是最好的見證者，布局智能領(lǐng)域6年的于立峰，當(dāng)下正迎來第一階段（“智能+”）投資收獲期。

源星資本管理合伙人 于立峰

6年16個項目：資本效率“1：4.87”，迎收獲期

這是于立峰2014年提出“智能+”投資概念，2015年系統(tǒng)性投資布局后，首度在媒體面前公開透露源星資本智能領(lǐng)域投資成績單，他向市場交出一份堪稱完美的答卷——6年時間，押寶16個項目，投資成功率達到100%。

在于立峰的投資組合里，68.8%屬于早期階段投資，后續(xù)獲得超50億元再融資，資本效率“1：4.87”，包括中持水務(wù)、天智航、科思科技、云洲智能、深之藍、華云數(shù)據(jù)、亮風(fēng)臺、富馳高科等明星項目。其中，3個已經(jīng)IPO，1個被上市公司并購，4個朝IPO之路進擊，3個躍升為獨角獸，5個成長為“千里馬”。

這意味著，2020年對源星資本而言僅是開始，未來1-2年，還會迎來一個更大的收獲期。

《孫臏兵法·月戰(zhàn)》中有這么一句話：天時、地利、人和，三者不得，雖勝有殃。意思是，打仗想要成功，需要天時、地利、人和。其實任何事情想要成功，都離不開這三點。

投資亦如是。

特別是天時，很難把握。這是為什么追風(fēng)人永遠比等風(fēng)人更多，于立峰顯然屬于后者。

2014年，當(dāng)VC/PE還在與“互聯(lián)網(wǎng)+”項目估值博弈、周旋時，于立峰便帶領(lǐng)團隊進軍“智能+”，尋找價值洼地，對具有高成長性的早期項目，進行精細化投資。

水下智能裝備研發(fā)商深之藍，是他在2015年初挖出的項目。當(dāng)時，深之藍已悄悄發(fā)展近2年時間，市場卻鮮有問津。背后原因有三：一是，市場主流資金仍圍轉(zhuǎn)互聯(lián)網(wǎng)；二是，技術(shù)型項目研發(fā)周期較長；三是，根本看不懂，不知道該如何跟技術(shù)型創(chuàng)業(yè)者溝通。

對于立峰而言卻不是難事。當(dāng)然，這與他此前深厚積累不無關(guān)系。在經(jīng)歷長達20年投資生涯前，他曾在企業(yè)渡過14年，從一線到管理，任何環(huán)節(jié)都了如指掌。成為投資人，他長期浸泡在節(jié)能環(huán)保等技術(shù)性投資領(lǐng)域，與此類“理工男”打交道，如家常便飯。

跟深之藍創(chuàng)始人幾番交流，于立峰覺得，其很符合自己“智能+”策略的投資特質(zhì)：有核心技術(shù)，有產(chǎn)品形態(tài)，商業(yè)模式可被驗證。隨即，在2015年1月完成對深之藍3000萬元A輪融資。入駐項目后，于立峰又將積累多年技術(shù)、管理經(jīng)驗傾囊相授，幫助深之藍進行一系列戰(zhàn)略梳理。2017年，深之藍在市場嶄露頭角，引資本矚目。

如今，深之藍已是水下智能裝備的明星級企業(yè)。其中，工業(yè)級產(chǎn)品已經(jīng)服務(wù)于國家海洋局、中國電建、中國海事局、中石油、國核、南水北調(diào)工程、香港消防、澳門海關(guān)等諸多單位與機構(gòu)。公司還與中科院沈自所、國家海洋技術(shù)中心建立了戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系。消費品領(lǐng)域，深之藍同樣取得建樹。陸續(xù)推出水下助推器、動力浮板等具有全球創(chuàng)新引領(lǐng)性的產(chǎn)品，已銷往海外50多個國家和地區(qū)。2020年11月，深之藍再次獲得2億元Pre-IPO輪融資，并在10月完成股改，向科創(chuàng)板IPO推進。

國產(chǎn)骨科手術(shù)機器人生產(chǎn)商天智航也是于立峰看好的早期項目。他在2015年5月投進1500萬元。2020年，天智航科創(chuàng)板IPO，市值約200億元。粗算一下，他當(dāng)初的投資已換來30倍左右的回報。一個個項目取得成功的背后，是于立峰對投資本質(zhì)、基金的深層次理解。

小而美”的研究型基金：注重資本效率、回報

“證券分析之父”格雷厄姆在其代表作《證券分析》中指出，“投資是基于詳盡的分析，本金的安全和滿意回報有保證的操作。”他在這里所說的“投資”被后來者稱為價值投資。

價值投資有兩大理念，即正確態(tài)度和內(nèi)在價值。于立峰是價值投資的堅定擁護者，在他看來，一級市場投資跟二級市場還有些區(qū)別。

2019年—2020年，科創(chuàng)板IPO大熱，讓他再次思考投資本質(zhì)到底是什么？于立峰承認，科創(chuàng)板與注冊制推出，的確對智能領(lǐng)域幫助巨大，甚至帶來一波史無前例的紅利。“智能領(lǐng)域創(chuàng)業(yè)者日子過的很辛苦，從研發(fā)熬到銷售周期很長，若沒有好的通道，再融資并不容易。”

于立峰認為，“在科創(chuàng)板和全面注冊制的背景下，IPO上市越來越容易，會是一個常態(tài)化的事情。IPO數(shù)量不再是衡量成功的標準，在于資本效率，在于投資回報。”

然而，伴隨IPO大熱，市場上的投資風(fēng)氣也在變化，又使于立峰聯(lián)想起2014年，O2O項目滿大街跑時的狀態(tài)，只不過現(xiàn)在是把“你投了幾個O2O，換成你投了幾個IPO？”

硬幣皆有兩面性，當(dāng)一件事越做越容易，它產(chǎn)出的實際價值就會降低。“我不是說，投出IPO不好，畢竟有些可能一個都沒有，但當(dāng)IPO更容易或成為常態(tài)時，數(shù)量就不再等同于回報。”

那么，投資人應(yīng)該看什么？于立峰提出，一是，要看資本效率。“什么是資本效率？以較少投入產(chǎn)出高增長的價值才是效率。手上有500億元，投10個IPO，不是效率。集中在Pre-IPO投資，數(shù)量上看著很多，不一定就是效率。畢竟，現(xiàn)在倒掛的也不少。”二是，要投資階段前移，放棄一二級市場套利思維。“善于和注重價值的早期發(fā)現(xiàn)，基于行業(yè)研究和企業(yè)判斷，回歸VC的價值發(fā)現(xiàn)和培育的本質(zhì)。”

于立峰提升資本效率的做法是，在較早期挖掘到優(yōu)質(zhì)項目，持續(xù)陪跑，在IPO發(fā)行時，盡可能把比例控制在10%左右，而不是普遍的25%，當(dāng)有更新技術(shù)取得突破，再通過定增加倉。“科創(chuàng)板把價值交給市場，如果這個項目很多技術(shù)成果沒出來，結(jié)果是什么？可能漲1個月跌1年。投資的本質(zhì)還是要賺錢。”

在基金定位上，于立峰始終都有著清晰認知，走“小而美”研究型路線。“我覺得，當(dāng)下只有兩類基金有競爭力：要么資金盤子夠大，觸手夠長；要么小而美，把研究做透，扎的夠深。”

大就意味著多，多就意味著博概率；小就意味著細，細就意味著精。于立峰說自己不是老虎、獅子的性格，也不是鷹與大象，他很像獵豹，“喜靜，不喜動”，慢快結(jié)合，張弛有度。這就會要求，團隊投資策略不能一成不變，要具備階段性，根據(jù)環(huán)境變化，伺機而動。

比如他是最早預(yù)感智能技術(shù)領(lǐng)域即將爆發(fā)率先上車的人，可他卻不是出手次數(shù)最多的人。即便面對機會，他也能慢的下來。6年時間，于立峰深耕一線，親眼目睹過豬從風(fēng)口上飛起，見過豬從天上掉下來，“善研究、不沖動”是他給作者留下的深刻印象。

可有時候，他又快的驚人。3個月時間，他曾連續(xù)投出多個項目，上午跟創(chuàng)業(yè)者聊完，下午投資意向書就過去了。如果項目極具潛力，他還會毫不吝嗇的持續(xù)加倉、重投。像已股改完成的深之藍，于立峰重倉4輪資金，持股比例超10%，幫助源星資本成為最大外部機構(gòu)股東。

與被投項目高度“融合”，把投資逐漸做成閉環(huán)

善于思考，是于立峰進入職場那天起養(yǎng)成的習(xí)慣，常年在一線打拼，他練就了“火眼金睛”的本領(lǐng)，看得清坑在哪里，也能挖出價值。對早期投資、對項目、產(chǎn)業(yè)及資本效率的理解，使于立峰過去6年在智能領(lǐng)域投資早已建起深厚壁壘。

他將產(chǎn)業(yè)鏈條上下游吃透，積累出一個覆蓋“智能+”涉及所有細分領(lǐng)域的專家?guī)欤瑯I(yè)內(nèi)有什么動靜，他率先知情。而與被投項目打通、高度“融合”則這讓他做起投資、投后乃至退出，更為得心應(yīng)手。比如上市公司合作過的項目會推薦給于立峰投資，他投資的項目同樣會反補給上市公司整合并購，在投資、退出兩端，逐漸做成閉環(huán)，將效率、回報提至最大化。

把投資逐漸做成閉環(huán)本不是件容易事，于立峰卻做的還不錯。

坐在投資家網(wǎng)對面的他，聊到此處時喝了口手中的咖啡，這次于立峰從天津到上海又飛來北京，要見幾個項目方，他笑言，源星資本智能投資布局取得現(xiàn)在的成績，是跑出來的結(jié)果。

很難想象，一個管理合伙人，不坐在辦公室里“吹暖風(fēng)”，還要像投資經(jīng)理一樣跑項目。11月，北京異常寒冷，于立峰卻說，習(xí)慣了。不論是項目盡調(diào)，做決策，還是管理，他都要親力親為，而讓他保持精力充沛的最好方式就是，出差。

跟于立峰對話，會發(fā)現(xiàn)，他不喜歡談吐一些“高端詞匯”，他更喜歡用通俗易懂、深入淺出的方式高效溝通。“很多人自己說出的高端詞匯，自己都整不明白，無形之中就會降低效率。”

他還很喜歡聽黃奇帆教授的演講。“黃奇帆把金融講的很清楚，金融根本沒有那么復(fù)雜。”這使得于立峰經(jīng)常跟團隊溝通，不管投資、投后都要跟住項目，浸泡在行業(yè)里，接地氣，任何一個環(huán)節(jié)的負責(zé)人甚至基層員工都要聊透，資源儲備的優(yōu)勢就會天然形成。

于立峰認為，一個優(yōu)秀的投資團隊除了基本功扎實，對行業(yè)有深刻理解，具備前瞻性眼光，能抵住誘惑，還要擁有一個良好的團隊文化，主要有三點：第一，要清楚，投資不是一件沒有功勞有苦勞，沒有苦勞有疲勞的事業(yè)，只有功勞，苦勞疲勞都是為功勞服務(wù)；第二，投資不在多，而在精，看10個項目，不如打深打透2個；第三，要成為項目的一份子。“管理合伙人跟CEO之間可能是駕駛員與副駕駛員的關(guān)系，但投資經(jīng)理一定要成為項目的一部分。”

智能投資未來：可見范圍內(nèi)，至少30年紅利

在于立峰的投資體系里，“新動能產(chǎn)業(yè)投資”是“智能+”基礎(chǔ)上，第二段投資策略的起點。幾年前，他接受投資家網(wǎng)采訪時曾言到，“新動能產(chǎn)業(yè)投資”是基于“產(chǎn)業(yè)升級和消費升級”的現(xiàn)實為基本認識，其驅(qū)動因素來自于互聯(lián)網(wǎng)、智能技術(shù)進步所帶來的機會。

于立峰認為，“從產(chǎn)業(yè)升級的角度來說，由于互聯(lián)網(wǎng)、智能技術(shù)的發(fā)展，包括如芯片技術(shù)、傳感技術(shù)、大數(shù)據(jù)、生物技術(shù)等，使智能智造、新材料、機器人、企業(yè)級服務(wù)領(lǐng)域得以換道超車，孕育了極大的投資機會；在消費升級方面，由于上述技術(shù)的發(fā)展以及由此帶來的消費習(xí)慣和消費結(jié)構(gòu)的改變，在醫(yī)療醫(yī)藥、健康服務(wù)、教育、文體娛樂、旅游等產(chǎn)業(yè)會出現(xiàn)大量的新的技術(shù)和商業(yè)模式。新的技術(shù)和商業(yè)模式與產(chǎn)業(yè)的緊密結(jié)合，為產(chǎn)業(yè)賦能，提質(zhì)升級，成為整個經(jīng)濟發(fā)展的新動能，圍繞以新技術(shù)和新商業(yè)模式為基礎(chǔ)的投資，稱之為新動能產(chǎn)業(yè)投資。”

于立峰當(dāng)年的預(yù)判與國家時下提出的“雙循環(huán)”思路不謀而合。他表示，“新動能產(chǎn)業(yè)投資”3年前已開始布局，是源星資本繼“智能+”之后的主打策略，軍民融合將是該階段的重點方向。2020年，科思科技科創(chuàng)板IPO引起外界極大關(guān)注。這是于立峰在軍民融合領(lǐng)域的重要一子。此外，云洲智能的水面無人船和深之藍的水下機器人、自主水下航行器跟軍民融合也有較為緊密的連接。

下半年以來，軍民融合熱度升溫，一躍成為市場關(guān)注的焦點。一是，在國家安全戰(zhàn)略發(fā)展背景下，軍費支出不斷增加，2019年實現(xiàn)增速為7.5%，規(guī)模達到1.19萬億元。二是，隨著國家允許開放民營企業(yè)成為軍工裝備供應(yīng)商，一個萬億級規(guī)模的藍海，呼之欲出。

這意味著，軍民融合正處在一個長景氣周期上升階段。現(xiàn)代戰(zhàn)爭，已由機械化戰(zhàn)爭逐漸演變?yōu)樾畔⒒瘧?zhàn)爭，智能裝備正扮演著越來越重要的角色，投資產(chǎn)出的價值將被無限放大。

對于智能投資的未來于立峰預(yù)測，在可看見的范圍內(nèi)，至少還有30年紅利期。“互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展了40年，機會還在，智能領(lǐng)域其實才剛剛開始，包括科創(chuàng)板的設(shè)立，也不過1年多時間，加之新動能領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)前景，還會有大量優(yōu)質(zhì)項目脫穎而出，為LP帶來持續(xù)性回報。”