過去兩年，魚躍醫(yī)療被貼上了"疫情受益股"的標(biāo)簽。

這是幸運的，但同時又是不幸的，因為“疫情受益股”烙印深入人心，人們反而忽略了魚躍醫(yī)療原本的價值。

正如我一樣。之前研究并不深入，這兩天一開始看魚躍醫(yī)療2022年半年報，覺得略微失望，因為公司營收、利潤都沒有增長。

但仔細研究才發(fā)現(xiàn)，魚躍醫(yī)療表現(xiàn)可能比我想象中要好。

/ 01 / 剔除疫情因素，三大“核心業(yè)務(wù)”增長加速

要想了解魚躍醫(yī)療，首先得對其業(yè)務(wù)進行仔細拆分。如下圖所示，目前魚躍醫(yī)療分為三大板塊：基石業(yè)務(wù)、3大核心業(yè)務(wù)、孵化業(yè)務(wù)。

目前，為魚躍醫(yī)療貢獻收入的，主要是“基石業(yè)務(wù)”和“3大核心業(yè)務(wù)”。

上半年，魚躍醫(yī)療的“基石業(yè)務(wù)”（康復(fù)及臨床器械、家用類電子檢測及體外診斷等）收入的確略有下滑，不過我認為非常正常。

因為上半年國內(nèi)部分地區(qū)疫情反復(fù)，臨床常規(guī)診療工作開展受限，公司康復(fù)產(chǎn)品線難以避免受到影響。只要疫情得到控制，魚躍醫(yī)療基石業(yè)務(wù)大概率能夠恢復(fù)“元氣”，重回穩(wěn)步增長軌道。

而在基石業(yè)務(wù)之外，魚躍醫(yī)療的“3大核心業(yè)務(wù)”進展可謂較為順利，這也是我認為魚躍醫(yī)療表現(xiàn)比我想象中要好的原因。因為“3大核心業(yè)務(wù)”進展才是評判魚躍醫(yī)療當(dāng)下價值的核心。

首先來看呼吸治療解決方案。所謂呼吸治療解決方案，是指醫(yī)用制氧機、無創(chuàng)呼吸機、霧化設(shè)備與高流量呼吸濕化治療儀等眾多產(chǎn)品組合，下游客戶包括醫(yī)院和C端用戶。

你可能會說，根據(jù)上圖，上半年魚躍醫(yī)療該業(yè)務(wù)并不好，收入下滑16.85%。實際上，這只是一個“假摔”。

因為前兩年海外疫情對制氧機需求大幅上升，導(dǎo)致公司該業(yè)務(wù)收入規(guī)模同步增加。隨著疫情影響淡去，海外需求下滑，該業(yè)務(wù)總收入減少是必然性事件。

不過，疫情帶來的增量業(yè)務(wù)，不是常態(tài)化需求，因此我們根本不用過度關(guān)注。更關(guān)鍵的，還是觀察魚躍醫(yī)療呼吸治療解決方案在國內(nèi)的表現(xiàn)。

當(dāng)前，我國呼吸治療相關(guān)產(chǎn)品尚處于起步階段，滲透率較低。這些產(chǎn)品的滲透率能否持續(xù)提升？魚躍醫(yī)療又能不能抓住機會？這兩個問題的答案才是關(guān)鍵。

從魚躍醫(yī)療的業(yè)務(wù)表現(xiàn)來看，上述兩個問題的答案是偏正向的。

根據(jù)公司披露信息，公司呼吸治療解決方案多個品類國內(nèi)銷量在不斷增長。其中，部分產(chǎn)品例如霧化產(chǎn)品表現(xiàn)極為出色，同比增長近50%。

收入方面，華泰證券估算，剔除疫情影響因素，魚躍醫(yī)療該業(yè)務(wù)國內(nèi)收入增幅在25%左右。

在呼吸治療解決方案之外，糖尿病護理解決方案和感染控制解決方案兩個領(lǐng)域的業(yè)績增長邏輯，一是滲透率提升，二是國產(chǎn)替代。

上半年，兩大業(yè)務(wù)同比增速分別達35.29%和40.94%。通過數(shù)字層面，你已經(jīng)有直觀感受：魚躍醫(yī)療這兩塊業(yè)務(wù)表現(xiàn)同樣出色。

綜合來看，剔除疫情因素影響，魚躍醫(yī)療的“3大核心業(yè)務(wù)”增長邏輯并沒有發(fā)生變化。

/ 02 / 逆勢增長背后，“產(chǎn)品、品牌、渠道”三力共振

為什么魚躍醫(yī)療能夠逆勢增長？相信很多球友跟我一樣，存在這個疑惑。經(jīng)過分析，我認為主要跟三個因素有關(guān)：“品牌、產(chǎn)品、渠道”。

“產(chǎn)品”應(yīng)當(dāng)是魚躍醫(yī)療最大的優(yōu)勢之一。魚躍醫(yī)療歷來重視對研發(fā)投入，加上極具眼光的并購，具有較好的產(chǎn)品基礎(chǔ)。

目前，公司擁有產(chǎn)品品類達600多種，產(chǎn)品規(guī)格近萬個，有效覆蓋多種需求的人群。并且，公司產(chǎn)品不僅數(shù)量多，并且非常“精”。

可以看到，在部分技術(shù)壁壘較高的產(chǎn)品方面，魚躍醫(yī)療具有性能和先發(fā)優(yōu)勢。

以公司在血糖監(jiān)測領(lǐng)域推出的CGM（持續(xù)監(jiān)測系統(tǒng)）新品安耐糖為例。該產(chǎn)品具有準(zhǔn)確性高、數(shù)據(jù)頻率低等性能優(yōu)勢，并且使用便捷，有望逐步蠶食海外巨頭市場份額，實現(xiàn)國產(chǎn)替代。

安耐糖去年上市以來，在院內(nèi)市場推廣較為順利，并且已有不少醫(yī)院進行復(fù)購。此外，公司即將推出面向 C 端用戶的免校準(zhǔn)CGM產(chǎn)品，未來2年大概率能為公司帶來較多業(yè)績增量。

可以說，豐富的產(chǎn)品線+突出的性能，是魚躍醫(yī)療核心業(yè)務(wù)逆勢增長的基本盤。

當(dāng)然，產(chǎn)品性能之外，品牌因素不容忽視。對于醫(yī)療器械產(chǎn)品來說，品牌辨識度尤為關(guān)鍵，這是過去高端醫(yī)療器械市場一直被海外巨頭占據(jù)的原因之一。

但如今，經(jīng)過國內(nèi)企業(yè)多年的努力，國產(chǎn)品牌的口碑在不斷提升，最終在業(yè)績端得到反饋。這正是魚躍醫(yī)療產(chǎn)品放量的邏輯之一。

作為已經(jīng)深耕醫(yī)療企業(yè)多年的魚躍醫(yī)療，本來就有不錯的品牌辨識度。例如，公司消毒感控產(chǎn)品管線中，潔芙柔”早已是手消感控的代名詞，“安爾碘”成了皮膚消毒標(biāo)注術(shù)語之一。

在疫情催化下，公司具有較高知名度的產(chǎn)品需求快速增長，品牌知名度進一步提升，形成顯著的正反饋效應(yīng)，繼續(xù)推動公司業(yè)務(wù)增長。

不僅是消毒感控業(yè)務(wù)，包括呼吸治療解決方案等產(chǎn)品也是如此。如下圖所示，在疫情之下，魚躍制氧機的百度指數(shù)飆升幅度，遠超過同類競品。

在產(chǎn)品和品牌之外，還有一個因素與魚躍醫(yī)療的業(yè)績表現(xiàn)息息相關(guān)——渠道。

魚躍醫(yī)療一直以營銷系統(tǒng)優(yōu)勢明顯著稱，基于多年的深耕，線下渠道已經(jīng)非常扎實，但同時線上渠道也在異軍突起，連年增長。

根據(jù)近期的調(diào)研紀要，基于去年較高增幅的情況下，今年公司線上業(yè)務(wù)依然實現(xiàn)了20%的增長，線上營銷能力已被充分證明。

總結(jié)一下，魚躍醫(yī)療核心業(yè)務(wù)能夠逆勢增長，是“產(chǎn)品、品牌、渠道”三力共振的結(jié)果。我認為，這也是公司未來的看點所在。

/ 03 / 未來：“自研+并購”打造穿越周期的阿爾法

該如何定義魚躍醫(yī)療？我想，平臺型器械龍頭比較適用。

因為在品牌打造和渠道塑造已經(jīng)非常成功的情況下，魚躍醫(yī)療可以通過不斷擴寬產(chǎn)品品類，實現(xiàn)業(yè)績高速增長。目前來看，不無可能。

確定性來自兩方面，一是醫(yī)療器械行業(yè)依然有較大增長空間；二是魚躍醫(yī)療本身有足夠的底氣。行業(yè)空間就不多說了，來說說魚躍醫(yī)療的底氣。

底氣首先基于一點：魚躍醫(yī)療被證明過的“自研+并購”能力。

重視自主研發(fā)是公司一貫的宗旨，也是公司品類擴張的核心邏輯。今年上半年，魚躍醫(yī)療研發(fā)費用增幅達40.04%，數(shù)值已達2.58億元。

目前，魚躍醫(yī)療打造的創(chuàng)新研究院推進技術(shù)攻關(guān)，已初步建立流體仿真技術(shù)平臺、電控與傳感技術(shù)平臺等技術(shù)平臺，及面向創(chuàng)新產(chǎn)品研發(fā)的創(chuàng)新產(chǎn)品線。因此，公司自主研發(fā)方面，我并不擔(dān)心。

不過，對于一家希望成為醫(yī)療器械巨頭的潛力選手來說，僅有自主研發(fā)能力是不夠的。試想一下，整個醫(yī)療器械賽道有著如此多的細分賽道，很難有企業(yè)全部憑借自主研發(fā)完全涉獵。

參考海外和國內(nèi)醫(yī)療器械行業(yè)來看，巨頭往往是基于自主研發(fā)的基礎(chǔ)之上，不斷并購擴大領(lǐng)土，最終才能夠成為行業(yè)翹楚。

根據(jù)個人觀察來看，魚躍醫(yī)療可能是國內(nèi)為數(shù)不多的擁有極強資源整合能力的醫(yī)療器械企業(yè)。根據(jù)過去幾年的外延擴張表現(xiàn)，魚躍醫(yī)療整合效果整體令人滿意。

正如下圖所示，公司并購的中優(yōu)醫(yī)藥、凱里特等，均與公司現(xiàn)有產(chǎn)品線形成“1+1大于2”的產(chǎn)業(yè)協(xié)同效果。

魚躍醫(yī)療擁有被證明的“自研+并購”能力，也就意味著在品類擴展方面不會存在難題。加上其品牌力和渠道力，必然能夠?qū)崿F(xiàn)良好的“飛輪”效應(yīng)，持續(xù)向前。

而魚躍醫(yī)療另一大底氣，來自其充沛的現(xiàn)金流業(yè)務(wù)，為其后續(xù)發(fā)展奠定了堅實基礎(chǔ)。

與大部分生物科技不同，魚躍醫(yī)療最大的特點是：家底豐厚。上半年，魚躍醫(yī)療經(jīng)營性現(xiàn)金流高達9.27億元，賬上現(xiàn)金超過50億元。

隨著現(xiàn)有業(yè)務(wù)繼續(xù)推進，公司賬上現(xiàn)金余額只會更加充沛。基于此，不管是自研還是并購，魚躍醫(yī)療都能夠非常從容。

當(dāng)然，至于魚躍醫(yī)療能否實現(xiàn)這一目標(biāo)，還有待時間觀察。但我希望強調(diào)的一點是，固然新冠讓整個行業(yè)公司業(yè)績都出現(xiàn)了波動，但對于魚躍醫(yī)療等硬核實力玩家來說，發(fā)展軌跡并沒有發(fā)生任何變化。他們依然是國內(nèi)醫(yī)療器械企業(yè)行業(yè)最值得期待的公司。

而我們要做的則是，少一些浮躁，多一些耐心。@今日話題 @雪球達人秀 $魚躍醫(yī)療(SZ002223)$

免責(zé)聲明：市場有風(fēng)險，選擇需謹慎！此文僅供參考，不作買賣依據(jù)。